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行业新闻丨科创板新征途:打造资本市场全面改革新样本

发布日期:2020-07-22 浏览次数:125

  新华社上海7月22日电(记者 邵好)《上海证券报》22日刊发题为《科创板新征途:打造资本市场全面改革新样本》的报道。文章称,科创板用了1年时间,汇聚了140家各具特色的创新型上市公司,交出一份精彩的周年答卷。这一年,科创板进行了一系列制度突破,注册制试点试出了蓬勃生命力,不仅为制度的复制与推广探索积累了宝贵经验,更是激发了中国科创浪潮。

  科创板试点注册制改革在实践中也遇到不少困难和疑惑。面对新问题,不管是监管层还是市场参与主体,都应以更大的勇气、更强的定力,一往无前,继续凝聚各方智慧,在更多更宽广的探索实践中,完善科创板制度建设,为打造规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场提供生生不息的样本。


回眸:系统性改革成效初现

  未来怎么走?资本市场发展的历史逻辑会指明方向。

  在此,不妨简略回顾一下A股市场的重要节点。A股市场,起源于一次大胆尝试。

  1990年11月,中央领导找到了时任国家体改委副主任刘鸿儒,询问设立资本市场的意见。刘鸿儒的态度是:股票这个东西谁也没有搞过,的确风险很大……要允许我们搞实验。

  于是,一场波澜壮阔的资本市场建设与探索之旅就此开启。近30年来,A股从“老八股”发轫,生长至今已拥有3800余家上市公司,其融资能力及市场影响力,在全球已是举足轻重。在中国资本市场的助力下,中国成长为全球第二大经济体,屹立于世界东方。

  数往知来,创造了奇迹的中国资本市场,有一条亘古不变的真理:改革创新,与时俱进。

  “怎么可以重复老古董呢?”上海证券交易所的首任总经理尉文渊如此反问。靠着敢闯敢试,上交所在1990年颇有先见之明地建立起了电子化的证券市场。

  “开弓没有回头箭。”2005年5月16日,在国务院新闻办的记者招待会上,面对一些负面评论和怀疑情绪,时任中国证监会主席尚福林斩钉截铁地说了如下一段话——股权分置改革不仅是中国资本市场的一件大事,也是中央的重大决策,开弓没有回头箭,必须搞好。“作为中国股市的一场深刻变革,改革将是一个连续过程,改革不会停步。”

  一次次的锐意创新,一次次的执着探索,中国资本市场的路越走越宽。

  党的十九大提出,深化金融体制改革,增强金融服务实体经济能力,提高直接融资比重,促进多层次资本市场健康发展。

  2018年12月召开的中央经济工作会议指出,资本市场在现代金融运行中具有牵一发而动全身的作用,明确提出要建立一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场,从经济发展全局出发,指明资本市场的使命和发展方向。

  对于资本市场的表述,越来越深,越来越体系化,方向也更加明确,资本市场的发展进入了新时代。

  正如中国证监会主席易会满在第十一届陆家嘴论坛上所言:“设立科创板并试点注册制是一个全新的探索。”

  过去1年,作为“试验田”的科创板,通过制度创新,与时俱进地增加了市场的包容性、推动了审核的市场化,从制度层面保障科创公司进出通畅,最大化去除行政干扰。

  一个有活力、有韧性的资本市场,不是棋行孤招,也不会一蹴而就,离不开市场机制的开渠引流、制度法规的去芜存菁。

  在市场人士看来,科创板试点注册制是一个系统性工程,而这个系统性工程,又是中国资本市场生态中的子系统之一。中国资本市场改革不停歇,科创板试点注册制改革也会一直在路上。

  系统思路贯穿科创板制度建设的全过程,其中既有历史的传承,又不乏时代的创新,其改革是扎根于国民经济的运行肌理,是着眼于资本市场的全局联动,唯有如此,方能培育出具有中国特色的注册制,从而助力中国新经济,助力创新驱动发展战略。


凝视:市场与监管的平衡术

  一场系统性、持续性的改革,势必要不断“探索-反思-再探索”,只有正视改革中遇到的问题,才能积累出有价值的改革经验,为下一阶段改革提供参考。

  试点注册制是科创板改革最大的制度突破,是整个资本市场改革的方向标。

  党的十八届三中全会正式提出,推进股票发行注册制改革。这个要求,是在推进经济体制改革背景下,如何处理好政府与市场关系下提出来的。其本质要求是,在股票发行中,如何使市场在资源配置中起决定性作用,同时更好发挥政府作用。

  这一核心命题,也在过去一年的实践中显现。实践经验表明,科创板试点注册制出现了一些困扰市场各方的问题,包括如何平衡信息披露与把关上市公司,如何看待市场演进与改革定力,而这些问题的核心,就是“如何充分发挥市场在资源配置中的决定性作用”。

  具体来看,其一,如何平衡好以信息披露为核心与“把好上市公司质量入口关”的关系。当前我国中介机构诚信和执业能力有待提高,交易所和监管部门须主动承担起更多保护投资者利益的责任,把好上市公司质量入口关。

  然而,要把好什么“质量”是一个开放式问题,答案多元而复杂。尤其是在现阶段,把好信息披露质量的同时,对公司质量“补位式”把关的边界应该在何处?同时,信息披露质量和上市公司质量之间的平衡,在未来应向哪个方向推进?

  其二,注册制改革的市场演化、市场机制发挥作用是循序渐进的过程。在此过程中,如何保持改革定力?凡是改革,都难以一蹴而就;评判新模式的效果,也需要长周期视角。

  科创板在很多方面突破了资本市场原有的制度框架,特别是较大程度发挥市场的决定性作用,各个市场主体产生博弈均衡需要一个过程。可以预见,科创板发展将是一个渐进过程。在此过程中,市场参与各方将如何保持改革定力?面对出其不意的市场变化,又将怎样守正出奇?

  其三,当把选择权交给市场,企业可以更加通畅地进出市场,如何真正压实中介机构责任?注册制下,中介机构肩负着核查验证的把关责任,重点从真实性、准确性和完整性方面,将发行人的信息披露内容“核清楚”。

  在实际操作中,依然有部分中介机构尽职调查不充分、核查工作不到位;申报和回复过程中执业行为不规范;重核查轻信息披露,信息披露有效性不足。这些问题要怎样解决?

  其四,如何将注册制理念贯穿于企业发行上市、交易和持续监管的全过程。目前,注册制理念更多地被赋予企业发行上市,在交易领域,在持续监管方面,应如何更多地贯穿注册制理念同样重要。


期盼:更好地拥抱市场化

  在采访中,被市场各方提到频次最多的词,当属“市场化”。无论是上市公司,还是保荐机构、创投机构,都认为科创板改革最大的成效是将市场化改革精神落地,而对科创板未来改革最大的期待,也是更好地拥抱市场化。

  具体来看,科创板上市企业对市场化改革的落脚点,更多地集中在IPO定价方面。不少公司认为,股票在科创板上市首日,一些热门公司往往能收获动辄数倍的涨幅,这虽然反映了市场对科创企业的热情,但是否也意味着部分科创企业IPO定价低于市场预期,没能给出符合二级市场的价格?“感觉卖便宜了。”有上市公司高管表示。

  至于发行价格偏低的原因,保荐机构跟投机制被提及最多。按照现有规则,科创板试行保荐机构相关子公司跟投制度,跟投的比例为首次公开发行股票数量2%至5%的股票,认购价格为新股发行价格。跟投股份的锁定期为上市之日起24个月。

  事实上,跟投制定的初衷是,防止IPO定价过高,导致“三高”问题重现市场。可是,这一制度也使得保荐机构的利益取向存在矛盾:一方面,为了更好地服务发行人,保荐机构应该尽可能地提高发行价格,让发行人以最好的价格IPO;另一方面,保荐机构需要拿出真金白银来跟投,如果IPO定价过高,很有可能导致这笔投资出现亏损。

  “市场化定价的初衷是让投资者决定IPO发行价格,如果价格定得高,投资者不买账自然发不出来。保荐机构跟投机制却在一定程度上压制了发行价格,有些公司无法按照预期价格募集资金。”一位科创板上市公司高管如此表示。

  有专家认为,A股历史上曾多次出现IPO定价过高问题,此次改革引入保荐机构跟投机制,其中一个主要动因就是预防此类问题。“IPO定价市场化是大方向,前提是投资者群体足够成熟,即能够理性看待公司价值,而不是看重短期炒作。当下A股投资者仍以散户为主,定价能力依然有限。”

  资深投行人士王骥跃认为,发行环节需要更市场化一些,建议取消超过4数区间下限即延期发行的机制,允许发行人和主承销商在4数区间范围内自主定价,允许主承销商设计其他更市场化的价格形成机制。

  此外,王骥跃表示,科创板应在多个环节更加透明高效。例如,审核环节更标准化,总结审核中出现的共性问题,出台更新版的审核问答和信息披露指引,进一步提高审核效率;现场督导环节更透明,应当出台现场督导的相关制度,明确督导条件和标准,引导保荐机构更好完成保荐工作;注册环节更加规范可预期,应当比照审核环节的流程披露,让市场更明晰注册环节的问询内容和轮次,对新股发行节奏有预期。

  不同于科创企业、中介机构的建议,创投机构更多着眼于怎样更好服务科创企业。

  科创投集团执行董事、总经理沈伟国认为,作为一个新兴市场,科创板最重要的标准是坚持科创属性,这不仅是坚持科创板的初心、带动核心技术和产业发展,更是这个市场的价值所在。他认为,在科创属性标准上,可以设定更加明确的边界,淡化形式,注重实质;对申请企业,要破除迷信“规模”指标,更看重科创能力。


眺望:市场生态体系更加壮阔

  兼听则明。在科创板开市一周年之际,在科创板晋级试点注册制2.0版之时,我们总结得失,展望未来,是希望未来之路更宽敞更精彩。

  在2020年6月举办的第十二届陆家嘴论坛上,易会满提出,证监会将继续推进科创板建设,加快将科创板股票纳入沪股通标的、引入做市商制度、研究允许IPO老股转让等创新制度,抓紧出台科创板再融资管理办法,推出小额快速融资制度,支持更多“硬科技”企业利用资本市场发展壮大。发布科创板指数,研究推出相关产品和工具。

  改革范围进一步扩大,证监会围绕打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性资本市场的总目标,将以贯彻落实新证券法为契机,加快完善资本市场基础制度,着力构建权利义务边界清晰、市场运行规范有序、市场主体诚信自律的制度生态;坚定推进市场化改革,尊重市场规律,不做行政干预,更好保护和提升投资者活跃度,形成投融资均衡发展、市场交易高效透明、各类投资者积极参与的市场生态;进一步加大监管执法力度,对财务造假等恶性违法违规保持“零容忍”,严肃市场纪律,净化市场环境。

此后不久,科创板再融资管理办法陆续出台,科创板指数推出也进入倒计时。

  除了更多从长期视角研究推出深化改革的措施,上交所理事长黄红元提出,科创板目前亟待解决的短板问题,就是要鼓励引导长期投资者参与科创板。

  下一步,上交所将配合证监会积极研究推出鼓励、吸引中长期投资者的制度。条件具备后,拟通过自愿安排或承诺等方式,对真正采取长期策略的机构投资者建立公开备案名单,使其在发行询价、定价、配售过程中发挥更大作用,获得更多机会,并自愿承担长期投资的相应责任,推动市场投资者结构逐步趋于合理。

  自古以来,真正的改革都是顺应历史潮流而动。世界正处在百年未有之大变局,中国经济、中国资本市场需顺应历史潮流变化,锐意创新,大胆尝试,在实践中探索高质量发展之路,应该百虑一致,上下同心。设立科创板并试点注册制,就是顺应了历史潮流,只是此伟业刚刚迈出第一程,我们期待科创板的下一站更加精彩,市场各主体更具获得感,市场生态体系更加壮阔。

(来源:新华社)

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